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　　爱玛科技(603529) 核心观点 2025H1收入及利润同比较快增长。爱玛科技2025H1实现营收130.3亿元，同比增长23.0%，归母净利润12.1亿元，同比增长27.6%；2025Q2实现营收68.0亿元，同比增长20.6%，环比增长9.1%，归母净利润6.1亿元，同比增长30.1%，环比增长0.5%。2025年上半年电动两轮车以旧换新等政策刺激需求提升，带动销量及盈利改善，促进收入及利润同比较快提升。 2025H1价格战缓解叠加以旧换新政策刺激，促进盈利提升。2025H1公司毛利率19.2%，同比+1.4pct，净利率9.5%，同比+0.4pct，2025Q2公司毛利率18.9%，同比+1.3pct，环比-0.7pct，净利率9.2%，同比+0.7pct，环比-0.7pct。2025H1毛利率及净利率同比提升，主要由于以旧换新带动、价格战缓解，盈利改善；2025Q2部分地区以旧换新政策暂停，整体力度相较于2025Q1减弱，盈利性环比小幅下降。2025H1公司销售/管理 研发/财务费用率分别为3.9%/2.5%/2.7%/-0.7%，销售/管理/研发/财 务费用率同比分别为-0.04/-0.25/-0.08/+0.81pct，销售、管理及研发费用率同比下降。 产品线丰富，积极开拓渠道，有望实现销量及份额提升。2025年2月爱玛召开2025年度经销商峰会，指明2025年发展方向及战略目标。产品方面推出女性产品线、科技产品线、商用车产品线、三四轮产品线、精品及服务产品线，全面覆盖用户需求，女性产品线等外观亮眼；科技产品线Plus主打高性能、长续航等特点，公司根据不同的应用场景推出多款差异化产品，匹配用户需求；渠道方面，2023年公司终端门店数量3万家，以旧换新促进行业需求，公司将积极提升门店数及单店店效，有望促进销量及市占率提升。 电动三轮车业务有望成为新增长点。爱玛产品涵盖休闲三轮、篷车三轮、货运三轮等多种品类，2024年电动三轮车销售55万辆，同比增长28.9%，销量快速提升，2025年公司推出高端三轮乐享CA500至臻版，电动三轮产品逐步完善，加强新品导入终端门店，电动三轮业务将打开成长空间。盈利预测与估值：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到国内以旧换新补贴带动行业需求提升，公司积极拓展门店，销量及盈利有望改善，预期25/26/27年归母净利润为26.23/31.37/37.26亿元，每股收益分别为3.02/3.61/4.29元，对应PE分别为12/10/9倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：政策推进节奏不及预期，行业价格战，消费能力疲软，新车发布及销售不及预期，库存水平过高。

　　爱玛科技(603529) 投资要点 公告要点：公司发布半年度报告，25H1实现营业收入130.3亿元，同比+23%，归母净利润12.1亿，同比+27.6%，毛利率19.2%，同比+1.4pct。25Q2实现营业收入68.0亿元，同比+20.6%，环比+9.1%，归母净利润6.1亿，同比+30.1%，环比基本持平。 25H1量价双升，充分收益行业β。25H1电动两轮车销量605万，同比+19.7%，ASP1924元，同比+95元，电动三轮车销量20万，ASP3550元，同比基本持平；单车净利194元，同比+5.4%。其中25Q2电动两轮车销量319万，同比+19.3%，ASP1967元，电动三轮车销量11.3万，同比-14%，ASP3458元。 毛利率同比改善，费用控制优秀。25Q2公司毛利率18.9%，同环比分别+1.26/-0.72pct，销售/管理/研发费用率分别4.15%/2.4%/2.5%，同比分别-0.04/-0.47/-0.53pct，环比分别+0.63/-0.26/-0.46pct，期间费用率合计8.4%，同比-0.35pct，环比+0.11pct。 现金流大幅增长，资本开支有望下降，25H1分红率同比提升。25H1公司经营活动现金流量净额25.9亿元，同比+123%，资本开支11.8亿，同比-16%。公司海外印尼、越南工厂已投产，随浙江丽水、江苏徐州、甘肃兰州新建生产基地稳步推进，我们预计后续公司资本开支有望持续下行。25H1公司中期现金分红约5.5亿元，对应分红率45%，同比+15pct，后续随现金流向好+资本开支下行，公司分红率有望稳中有升。 盈利预测与投资评级：随新国标年内落地，行业标准进一步趋严，或对行业造成扰动。我们下调公司2025/2026年归属母公司净利润预测至26.19/30.13亿元（原27.22/32.58亿元），给予公司2027年归母净利润预测34.90亿元，2025~2027年对应PE为12.33/10.71/9.25倍。公司在产品方面以“科技与时尚”作为品牌主张，同时持续推进电机、控制器、电池和新材料应用等技术研发，为产品品质升级提供坚实基础。渠道层面公司持续推进渠道拓展，实施渠道下沉策略；借助数智化系统提升门店运营效率加强精细化管理；积极推动国际渠道建设，推动北美、南美等国渠道拓展工作。目前公司估值处于低位，龙头地位稳固，维持公司“买入”评级。 风险提示：行业总量增长不及预期；行业价格战情况超出预期

　　爱玛科技(603529) 事件：2025年8月22日，爱玛科技发布2025年半年报。2025H1公司实现营收130.31亿元（+23.04%），归母净利润12.13亿元（+27.56%），扣非归母净利润11.83亿元（+32.44%）。 2025Q2收入业绩增长强劲，2025H1在政策利好下主业快速增长。1）分季度看：2025Q2公司实现营收达67.98亿元（+20.59%），归母净利润达6.08亿元（+30.08%），收入业绩均增长强劲，主因或系在以旧换新和新强标落地的双重政策利好下国内电动两轮车市场需求旺盛，公司作为行业龙头率先分享行业增长红利，同时自身产品结构持续优化所致。2）分产品看：2025H1公司电动两轮车、电动三轮车、自行车及配件收入为128.84亿元（+22.44%），其他收入为1.12亿元（+215.32%），租赁收入为0.35亿元（+7.15%）；电动两轮车、电动三轮车等主业收入在政策驱动的换购周期与公司高端化战略落地的驱动下实现较快增速。3）分地区看：2025H1公司国内、境外收入分别为129.40亿元（+23.59%）、0.90亿元（-24.99%），国内市场快速增长，境外收入短期承压。 2025Q2毛净利率双升，期间费用率整体控制合理。1）毛利率：2025Q2公司毛利率为18.90%（+1.26pct），中高端新品销售占比提升带动整体产品结构持续优化。2）净利率：2025Q2净利率为9.15%（+0.73pct），涨幅略小于毛利率主系其他收益减少所致。3）费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.15/2.36/2.48%/-0.57%，同比-0.03/-0.47/-5.53%/+0.68pct，其中财务费用率小幅上涨主系报告期内理财及存款利率同比下降导致利息收入减少。 多层次产品矩阵并持续智能化升级，持续增强差异化竞争策略优势。1）产品结构：公司积极打造“核心畅销+高频场景+区域特色”的多层次产品矩阵，针对性满足都市通勤、外卖配送、老人和女性用户等多种场景和客群的不同需求。2）智能化：公司在APP中接入AI大模型并推出AI智能助手“玛小爱”，实现了语音控车、用车咨询、生活场景推荐等功能，进一步提升用户的智能交互体验。我们认为，精准匹配不同用户需求的产品策略和智能化程度的持续提升可有效增强公司的差异化竞争优势和品牌辨识度，进而助力收入业绩规模和市占率的持续扩张。 投资建议：行业端，新强标出台和国补政策持续落地有望持续推动电动自行车行业更新换代需求，进而助力市场规模扩张。公司端，作为龙头企业之一有望分享行业增长红利，产品端持续深耕两轮车业务并积极拓展电动三轮车产品矩阵，渠道端线上线下联动的同时海外业务持续拓展，生产端产能布局广泛且数智化助力效率不断提升，三驾马车未来有望共同拉动公司收入业绩快速增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为26.16/31.39/37.13亿元，对应EPS分别为3.01/3.61/4.27元，当前股价对应PE分别为12.37/10.31/8.72倍。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增速放缓导致市场需求下降、两轮车市场竞争加剧、原材料价格波动、技术研发不及预期、经销商管理不及预期等风险。

　　爱玛科技(603529) 2025年8月22日公司披露半年报，上半年实现营收130.3亿元，同比增长23%；实现归母净利润12.1亿元，同比增长27.6%；归母净利率9.31%，同比+0.21pct。其中，Q2实现营收68亿元，同比增长20.6%；实现归母净利润6.1亿元，同比增长30.1%，归母净利率8.94%，同比+0.65pct，业绩符合预期。 经营分析 两轮车1H销量提升显著，toB有望打开增量。根据奥维云网，爱玛1H内销同比+20%，产品定位&渠道拓展策略逐步显现成效。我们认为主要受益于以旧换新政策，年轻/智能方向突破，持续优化用户画像。公司正在逐步布局toB商用领域，有望打开增量。产能已逐步落地，丽水/徐州/兰州有序推进；印尼、越南工厂已投产。费用管控能力强劲，红利属性吸引力凸显。25Q2毛利率18.9%，同比+1.26pct，我们认为主要系产品结构升级，销售/管理/研发费用率分别4.1%/2.4%/2.5%，同比-0.03pct/-0.47pct/-0.53pct，持续深化精细化管理。在分红方面，25H1拟每股派发现金红利0.628元（含税），占上半年归母净利润比例45.01%。 3Q传统旺季+政策驱动，ASP有望提升，长期关注三轮车&出海。3Q行业传统旺季，据奥维云网，7月销量同比+24%，内销/出口分别出货+24%/+23%。据商务部，25H1全国电动自行车收旧、换新各846.5万辆，是2024年的6倍。公司符合标准的门店比例高，有望持续收益，叠加渠道&三电优势，ASP有望持续提升。长期来看，三轮车+出海成长空间广阔，三轮车毛利高有望优化盈利结构，公司东南亚线下门店超百家；欧美正通过Ebike切入绿色出行赛道。 盈利预测、估值与评级 公司系行业龙头，具备显著的下沉渠道&“三电”优势。预计公司25-27年调整后归母净利分别为25/29/34亿元，同比增长23.8%/18.8%/16%，当前股价对应PE分别为13x/11x/9x，维持“买入”评级。 风险提示 以旧换新对终端替换刺激偏弱；竞争激烈导致价格战风险；原材料价格大幅波动风险；股份解禁风险；可转债股价高于现价风险。

　　爱玛科技(603529) 投资要点 事件：公司发布2025年半年报，公司25H1实现收入130.3亿元，同比+23.0%，实现归母净利润12.1亿元，同比+27.6%。单季度来看，Q2实现收入68.0亿元，同比+20.6%，环比+9.1%，实现归母净利润6.1亿元，同比+30.1%，环比+0.5%。 公司盈利能力持续提升，25H1毛利率达19.2%。25H1公司毛利率为19.2%，同比+1.4pp，净利率为9.5%，同比+0.4pp，盈利能力持续提升。单季度来看，25Q2公司毛利率为18.9%，同比+1.3pp，环比-0.7pp，净利率为9.2pp，同比+0.7pp，环比-0.7pp。从费用率来看，公司25Q2销售/管理/研发费用率分别为4.1%/2.4%/2.5%，同比-0.04pp/-0.5pp/-0.5pp，环比+0.6pp/-0.3pp/-0.5pp。此外，公司25H1实现投资收益0.3亿元，同比+202.2%，增速较为可观。 聚焦智能化布局，加强全球供应保障力。公司聚焦智能控制、交互体验与骑行安全三大方向，持续推进“人-车-机-盔-云”多端协同的智能生态体系建设，升级优化核心技术模块，提升用户使用的便捷性、互动性与安全性。公司推进智能化技术在整车系统中的融合与落地，推动产品从功能型工具向智慧出行平台升级。此外，公司持续推进国内外产能布局，通过智能制造与高效生产体系的建设，全面提升供应保障能力以满足日益增长的市场需求。国内方面，重庆、丽水、徐州、兰州生产基地正有序建设中，新建基地将进一步优化产能结构，提升区域调度灵活性与交付响应速度。国际方面，公司在印尼、越南的生产工厂均已投产。 重视投资者回报，分红比例达45.01%。自上市以来公司每年均进行分红，累计现金分红金额25.10亿元。同时，公司积极探索“上市公司一年多次分红”的具体行动方案，拟实施约5.46亿元的2025年中期分红，占2025年上半年归属于上市公司股东净利润的比例为45.01%，同比提升14.9pp，后续分红比例有望得到继续提升。 盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为26.0/34.5/38.4亿元，未来三年复合增速为24.5%，对应PE分别为13/10/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：电动自行车替换更新不及预期风险，以旧换新补贴力度不及预期风险，原材料价格变化风险等。

　　爱玛科技(603529) 事件：爱玛科技发布2025年半年度报告。2025H1公司实现收入130.31亿元（同比+23.0%），归母净利润12.13亿元（同比+27.6%），扣非净利润11.83亿元（同比+32.4%）；25Q2实现收入67.98亿元（同比+20.6%），归母净利润6.08亿元（同比+30.1%），扣非净利润5.91亿元（同比+33.3%）。此外，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.628元（含税），拟派发现金红利总额约占2025H1归母净利润的45.01%。 二季度销售稳健增长，产品结构优化。公司2025Q2销售实现稳健增长。公司持续优化产品结构，聚焦打造“核心畅销产品+高频场景产品+区域特色产品”多层次产品组合，提升对主流人群及细分市场的覆盖效率。上半年公司在都市通勤、亲子接送、女性骑行、银发族休闲出行、外卖配送、乡镇代步等核心应用场景推出多款差异化产品，同时围绕重点品类打造标杆产品，进一步巩固核心市场地位，通过差异化竞争和规模化生产降低单位成本、增强渠道与产品竞争力。 公司持续以科技创新驱动产品升级。公司围绕动力系统核心部件自主研发与智能化生态体系建设，推进整车性能与用户体验的全面升级。三电核心部件方面，（1）电机：公司自主开发凸极电机、中置电机、轮毂电机、超低静音电机及三轮电机已实现规模化应用，持续优化多品类电机结构与控制策略。（2）控制器：公司推进“电控+智能化”功能深度融合，优化自研二代蔚蓝控制器的坡道辅助、防打滑控制等功能，提升复杂路况下的动力响应与行驶稳定性。（3）电池：公司持续推进铅酸电池、锂电池、钠电池应用技术研发。智能化方面，公司聚焦智能控制、交互体验与骑行安全三大方向，持续推进“人-车-机-盔-云”多端协同的智能生态体系建设，升级优化核心技术模块。 2025H1盈利能力提升，规模效应带动部分期间费用率降低。2025H1公司毛利率为19.2%（同比+1.4pct），期间费用方面，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.8%/2.5%/2.7%/-0.7%，分别同比持平/-0.2pct/-0.1pct/+0.8pct，财务费用率提高主要系降息导致利息收入降低所致。2025Q2公司毛利率为18.9%（同比+1.3pct），期间费用方面，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.1%/2.4%/2.5%/-0.6%，分别同比持平/-0.5pct/-0.5pct/+0.7pct。营运能力方面，公司25H1存货周转天数约15天，同比增加约3天；现金流方面，公司25H1实现经营活动所得现金净额25.86亿元。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为26.4/30.8/34.6亿元，PE分别为12.5X/10.7X/9.5X。 风险因素：消费疲软、行业竞争加剧、新品推广不及预期。

　　爱玛科技(603529) 2025Q2收入、利润同比增速亮眼，盈利能力持续提升，维持“买入”评级公司2025H1实现营业收入130.31亿元（同比+23.04%，下同），归母净利润12.13亿元（+27.56%），扣除归母净利润11.83亿元（+32.44%）。单季度看，公司2025Q2实现营业收入67.98亿元（+20.59%），归母净利润6.08亿元（+30.08%）。公司提升现金分红比例，2025上半年公司拟向全体股东每股派发现金红利0.628元，拟派发现金红利5.46亿元（含税），占2025H1归母净利润比例为45.01%。2025年我们看好公司超额受益于行业贝塔改善，两轮+三轮产品双轮驱动下业绩持续增长可期，我们维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为26.24/32.58/37.59亿元，对应EPS3.02/3.75/4.33元，当前股价对应PE为12.6/10.1/8.8倍，公司渠道+产品+品牌竞争力仍强，看好业绩弹性向上，维持“买入”评级。 单车拆分：2025Q2公司产品实现量价齐升，产品结构持续改善 2025Q2公司单车ASP同比持续提升，销量受益终端动销强劲+补库增速亮眼：销量方面，2025Q2公司销量在爆款产品带动下同比+17%至330万台，其中电动两轮车319万台，电动三轮车11万台。单车ASP及单车利润方面，2025Q2我们预计单车ASP为2060元/台（+2.9%），单车利润为184元/台（+11.0%），单车扣非利润为179元/台（+13.8%），公司在产品结构优化下价增逻辑持续兑现。 盈利能力：产品结构优化+控费平稳下，2025Q2毛、净利率同比提升明显公司2025H1毛利率19.25%（+1.4pct），期间费用率为8.4%（+0.4pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为3.8%/2.5%/2.7%/-0.7%，同比分别持平/-0.2/-0.1/+0.8pct。综合影响下，2025H1销售净利率为9.5%（+0.4pct）。公司毛、净利率提升，高毛利中高端新品占比提升，产品结构持续改善带动单车盈利上移。单季度看，2025Q2毛利率18.9%（+1.3%），期间费用率为8.4%（-0.3pct），综合影响下2025Q2销售净利率为9.2%（+0.7pct）。 行业动销拐点向上、格局优化在即，2025看好公司超额受益于行业贝塔改善展望公司发展，行业层面，2025年以旧换新活动刺激下行业动销持续向好，整体出货量有望达到双位数增长；中小厂商面临产品监管趋严、生产端成本增加及产品研发推新投入增加三重压力，或再推行业出清、整合。公司层面，公司作为电动两轮车龙头，目前已经在产品、产能上做好充足应对储备，预计超额受益于行业销量增长及格局优化，2025年业绩拐点向上可期。同时，公司2025年7月推出新品ZeroAIMA Xplorer-1电动行李箱，最高时速13km/h，续航超10km，产品兼具行李箱、代步车、移动电源和临时座椅多重角色，有效解决短途出行痛点，有助于公司产品品类扩充，推动公司从制造型企业往科技型企业转型。 风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。

　　爱玛科技(603529) 主要观点： 公司发布2025Q2业绩： 25Q2：收入67.98亿元（同比+20.6%），归母净利润6.08亿元（同比+30.1%），扣非归母净利润5.91亿元（同比+33.3%）。 25H1：收入130.31亿元（同比+23.0%），归母净利润12.13亿元（同比+27.6%），扣非归母净利润11.83亿元（同比+32.4%）。 公司拟每10股派6.28元，对应中期分红率45%（同期30%）。Q2符合我们预期。 收入分析：增长兑现 根据我们跟踪预测拆分： Q2单季销量约330w台（同比约+17%），ASP约2058元（同比+3%/环比-2%），单车净利约184元（同比+18元/环比-20元）。预计7月在旺季+国标切换终端囤货催化下，动销和出货量均有加速。 盈利分析：显著提升 Q2归母净利率8.9%(同比+0.7pct)，毛利率18.9%（同比+1.3pct），销售/管理/研发/财务费率各+0/-0.5/-0.5/+0.7pct，预计结构改善+降本增效带动盈利能力显著提升，财务费率变化主因利息收入减少，另Q2政府补助等其他收益比同期少6500万。 投资建议：维持买入 我们的观点： 全年1300万台(同比+20%)销量目标有望顺利实现，节奏上Q3看旺季+旧国标补库，业绩确定性较高，Q4看新国标试销验证产品力，看好公司产品和渠道提结构下ASP和盈利能力的持续改善。 盈利预测：预计公司25-27年收入267/310/354亿元，同比+23.4%/16.4%/14%，归母净利润26/30/35亿元，同比+29%/17%/16%，对应PE13/11/10X，仍具进一步向上空间，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧，两轮车行业政策变化，终端需求不及预期。

　　爱玛科技(603529) 报告摘要 行业分析：内销政策利好叠加外销复苏，两轮车行业发展前景广阔。1）内销：新强标政策出台加速低质低价产品出清，叠加2025年以旧换新政策延续促进更新需求，两轮车行业规模和集中度均有望进一步提升，2025年中国两轮电动车销量有望达5200万台。2）外销：东南亚多国推出“油改电”补贴，越南河内“禁摩”有望进一步助推电动两轮车东南亚市场的增长，或将为两轮车出口带来新增量。 公司分析：产品端深耕两轮并拓展三轮业务，渠道生产端不断突破。 1）产品端：公司两轮车业务已实现电动自行车、电动摩托车品类全价格段覆盖，智能化方面积极完善多端协同生态体系，高端化方面旗舰新品Q7和A7plus助力公司两轮车业务价格天花板上探至5000元以上，差异化方面紧抓“她经济”崛起的行业趋势布局女性客群，共同助推收入规模和产品结构的不断提升；公司电动三轮车业务在行业竞争格局较为分散的背景下，有望通过推出针对女性和老人客群的休闲三轮车产品实现规模高速扩张，同时规模效应也或将帮助盈利能力提升。 2）渠道端：截至2024年公司经销渠道收入占比超90%，全球累计拥有超1900家经销商和超3万个门店，并通过线上线下联动促进终端销售转化；同时海外业务覆盖超50个国家，其中印尼市场已建立百余家门店。 3）生产端：公司国内拥有8个已建成和4个建设中的生产基地，海外在印尼基地投产的同时越南产能也在稳步推进，并通过数智化手段实现降本增效。 投资建议：行业端，新强标出台和国补政策持续落地有望持续推动电动自行车行业更新换代需求，进而助力市场规模扩张。公司端，作为龙头企业之一有望分享行业增长红利，产品端持续深耕两轮车业务并积极拓展电动三轮车产品矩阵，渠道端线上线下联动的同时海外业务持续拓展，生产端产能布局广泛且数智化助力效率不断提升，三驾马车未来有望共同拉动公司收入业绩快速增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为26.16/31.36/36.92亿元，对应EPS分别为3.01/3.61/4.25元，当前股价对应PE分别为11.51/9.61/8.16倍。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增速放缓导致市场需求下降、两轮车市场竞争加剧、原材料价格波动、技术研发不及预期、经销商管理不及预期等风险。

　　爱玛科技(603529) 三电技术+智能化推动ASP提升，产品&渠道优化成长逻辑清晰。 1）ASP提升逻辑：①三电：引擎MAX系统持续迭代，自研凸极电机、蔚蓝控制器电控系统构建“性能+场景化”综合动力解决方案；②智能化：基础智能化功能在主推车型适配，智能化渗透率快速提升，中高端车型搭载更多智能化功能，稳步提升高端品牌形象。2）销量提升逻辑：1）产品端：优化用户画像，增加男性向产品线，扩大消费群体覆盖范围。 2）渠道端门店仍有稳步提升空间：门店总数超3万家，下沉市场稳固。3）店效提升：逐步淘汰低效门店，提升渠道质量;一、二线城市门店升级，推动单品旗舰策略。 两轮车行业格局：2H伴随新国标实施、新品发布以及以旧换新政策等，对推升行业景气度、格局优化等仍有催化。中期视角加速份额抢夺支撑点更多来自供给门槛约束、头部产品力提升（三电、智能化、电摩品类）、供应链管理带来的成本优势。据奥维云网，25H1电动两轮车内销3232万台，同比+29.5%，爱玛内销+39.2%。 第二曲线：出海+电动三轮车打开成长空间。 1）电动三轮车：公司24年营收19.5亿元，同比+36%，毛利率22.4%，销量55万台（同比+29%），我们认为该业务有望优化收入结构，预测25-27年营收分别为27/40/50亿元，同比+40%/+45%/+25%。 2）品牌出海：东南亚（印尼等）线下门店超百家，针对载客/货运需求推出大功率车型；欧美通过Ebike切入绿色出行赛道。 限制性股票激励计划：旨在绑定股东、公司及核心团队利益，驱动战略落地。目标：业绩25、26、27年营收或者净利增长不少于15%、32.25%、52.09%，经计算复合年化同比增速均为15%。 可转债价格调整情况：23年公开发行2,000万张可转债，发行总额为20亿元，转股期自2023年9月1日起至2029年2月22日止，初始转股价格为61.29元/股，目前转股价格为38.32元/股。 盈利预测、估值和评级 我们预测25-27年归母净利润分别为24.6/29.2/33.2亿元，同比+23.8/+18.8%/+17.1%。采用相对估值法，25-27年可比公司平均PE为17/13/11X，公司目前股价对应PE为13/11/9X，考虑到公司系行业龙头，具备显著的下沉渠道优势，我们给予公司2025年20倍P/E，对应目标价56.64元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 以旧换新对终端替换刺激偏弱；竞争激烈导致价格战风险；原材料价格大幅波动风险；股份解禁风险；可转债股价高于现价风险。

　　爱玛科技(603529) 事件：公司发布2025年限制性股票激励计划（草案）。爱玛科技发布25年限制性股票激励计划（草案），拟向共计421名激励对象授予约1418万股，约占公司股本总额的1.65%，授予价格为20.6元/股。我们认为，本次股票激励计划有望激励公司核心团队成员，激发公司成长动能。 股票激励计划对公司营收利润持续增长提出要求。公司本次限制性股票激励计划（草案）对象为在公司（含分、子公司）任职的董事、高级管理人员、中高层管理人员及核心技术（业务）人员，首次拟授予对象共计421人，约占公司全部职工人数的4.6%。公司本次激励业绩考核目标为以2024年营业收入或净利润为基数，2025-2027年营收或净利润增长率分别不低于15%/32.25%/52.09%，对未来持续增长提出要求。会计成本方面，预计将摊销的总费用约2.35亿元，假设2025年6月中旬执行授予，则激励计划预计摊销费用在2025-2028年分别为7157.8/9995.4/4882.0/1497.5万元。 发力产品升级迭代，携手字节、美的推动智能化战略进入新阶段。爱玛科技2025年以来持续发力产品升级迭代，在重庆发布A7极速全地形版A7Ultra，搭载自主研发的雷霆V10电机，峰值功率高达4500w，配合氮气加速功能，最高时速可达80km/h；推出专为女性用户打造的元宇宙Play，颜值提升，配备黄金人机比车架平台、升级液压减震、舒适鞍座等，享受升级。此外，5月8日，爱玛集团与字节跳动旗下火山引擎、美的集团旗下美云智数达成AI深度合作，旨在推动爱玛向“全链智能化、用户运营化、决策数智化”转型升级，合作中爱玛或放开全产业链应用场景，包括制造基地、覆盖全球广泛用户的消费生态，形成“技术验证-场景落地-数据反哺”闭环。 2025Q2预计销售增长稳健，供应链持续优化。我们预计公司二季度的电动两轮车销售有望保持良好增长势头，此前短暂出现的供应链卡点通过优化已得到解决。拉长来看，预计在新国标与以旧换新政策形成合力的阶段，公司基于产品力、渠道力、品牌力等综合优势，有望持续提升市场占有率，力争完成股票激励计划所提出的持续增长目标。 盈利预测：考虑公司2025年限制性股票激励计划的可能影响，我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为25.5/29.7/33.5亿元，PE分别为13.0X/11.2X/9.9X。 风险因素：消费疲软、行业竞争加剧，新品推广不及预期。

　　公司信息更新报告：2025Q1公司实现量价齐升，行业周期向上龙头业绩弹性可期

　　爱玛科技(603529) 2025Q1收入、利润同比增速亮眼，盈利能力保持稳定，维持“买入”评级公司2025Q1实现营业收入62.3亿元（同比+25.8%，下同），归母净利润6.05亿元（+25.1%），扣非净利润5.93亿元（+31.6%）。2025年我们看好公司超额受益于行业贝塔改善，两轮+三轮产品双轮驱动下业绩持续增长可期，我们维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为26.31/32.73/37.79亿元，对应EPS3.05/3.80/4.38元，当前股价对应PE为13.9/11.2/9.7倍，公司渠道+产品+品牌竞争力仍强，看好业绩弹性向上，维持“买入”评级。 单车拆分：2025Q1公司产品实现量价齐升，产品结构持续改善 2025Q1公司单车ASP同比持续提升，销量受益以旧换新拉动增速亮眼，具体拆分看：销量方面，2025Q1我们预计公司销量为295万台，同比增长20%；其中，电动自行车286万台，三轮车9万台，销量同比增速亮眼主系以旧换新活动进展火热，行业终端动销强劲。单车ASP及单车利润方面，2025Q1公司单车ASP预计为2111元/台（+4.85%），单车利润为205元/台（+4.26%），单车扣非利润为201元/台（+9.64%），产品结构优化下价增逻辑持续兑现。 盈利能力：2025Q1毛利率同比提升明显，控费平稳下净利率高位持平 公司2025Q1毛利率19.6%（+1.6pct），期间费用率为8.3%（+1.4pct），拆分看销售/管理/研发/财务费用率分别为3.5%/2.6%/2.9%/-0.8%，同比变动分别为持平/持平/+0.4/+1.0pct。综合影响下2025Q1公司销售净利率为9.8%（持平）。公司毛利率提升明显，或系高毛利中高端新品及三轮车产品占比提升，产品结构持续改善带动单车盈利上移，控费平稳下净利率于高位保持持平。 行业动销拐点向上、格局优化在即，2025看好公司超额受益于行业贝塔改善展望公司发展，行业层面，一方面，以旧换新政策超预期落地下，有效刺激行业动销，2025年1-3月全国电动自行车生产同比增长25%，且截至4月11日，我国电动自行车以旧换新换购新车已达352.6万辆。另一方面，新国标修订正式落地，中央表达严格执法决心：2025年4月，工信部发布《关于加强电动自行车强制性国家标准实施，促进新产品有序供应的意见（征求意见稿）》，提出将严格电动自行车生产管理、认证管理、销售监督、登记管理，中小厂商面临产品监管趋严、生产端成本增加及产品研发推新投入增加三重压力，或再推行业出清、整合。公司层面，公司作为电动两轮车龙头，目前已经在产品、产能上做好充足应对储备，预计超额受益于行业销量增长及格局优化，2025年业绩拐点向上可期。 风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。

　　爱玛科技(603529) 投资要点： 事件：根据公司公告，2024年公司实现营收216.06亿元，同比+2.71%，实现归母净利润19.88亿元，同比+5.68%；单2024Q4实现营收41.42亿元，同比+15.70%，实现归母净利润4.34亿元，同比+34.37%。 电动两轮车行业承压，公司出货量基本维持稳定，售价小幅提升。根据营商电动车官方公众号，2024年电动两轮车行业总销量4920万台，同比-10.55%，主要受到行业监管趋严和新国标出台在即的影响，行业整体有所承压。公司2024年电动自行车/电动两轮摩托车/电动三轮车销量分别同比-0.88%/-11.81%/+28.87%，售价分别同比+2.40%/+1.82%/+5.59%，综合影响下，业务营收分别同比+1.50%/-10.2%/+36.07%至130.37/52.14/19.52亿元，电动自行车销量基本维持了稳定，在行业智能化趋势下，产品结构优化，均价则小幅提升。 新国标提高行业准入门槛，利于龙头份额提升，国补力度加大，2025年行业景气度提升，需求逐渐回暖。新国标政策在3C认证环节，新增厂商供给配套审查，要求企业具备与整车产能相匹配的整车及车架等主要零部件的生产能力，此举预计将大幅出清尾部企业，提升行业进入门槛，行业集中度将进一步提升。国补政策方面，各省市在去年的基础上做了调整，整体补贴额度和补贴范围都有大幅提升，根据中国政府网的商务部数据，截至4月8日，全国电动自行车售旧、换新各334.1万辆，相当于2024年（9—12月）置换总量的2.4倍，销量显著增长。 产品结构优化，盈利能力提升。电动两轮车已进入智能化和网联化的时代，新国标明确要求电动自行车具备北斗定位、通信与动态安全监测功能。公司也逐步推广更多高端产品，推行“单品旗舰”策略，围绕核心品类打造标杆产品，进行产品提质升级。2024年公司毛利率为17.82%，同比+1.31pct，净利率9.31%，同比+0.30pct，销售/管理/研发费用率分别+0.55/+0.31/+0.25pct至3.60%/2.56%/3.05%。单2024Q4毛利率/净利率分别同比-0.42/+1.30pct至19.53%/10.55%。 盈利预测：我们认为在行业景气度明显改善的情况下，公司作为龙头将充分受益，同时公司产品正加快智能化和差异化的转型，有望拓展下游客户。我们预计公司2025-2027年实现营收268.71/315.23/355.69亿元，归母净利润25.00/29.67/34.65亿元，EPS分别为2.90/3.44/4.02元/股，给予2025年20-22倍PE，对应价格区间为58.00-63.80元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，终端需求不及预期，原材料价格波动风险。

　　爱玛科技(603529) 核心观点 2024 年收入及利润同比小幅增长。爱玛科技 2024 年实现营收 216.1 亿元，同比增长 2.7%， 归母净利润 19.9 亿元， 同比增长 5.7%； 2024Q4 实现营收 41.4 亿元， 同比增长 15.7%， 环比下降 39.7%， 归母净利润 4.3 亿元，同比增长 34.2%， 环比下降 28.0%。 2024 年行业需求疲软， 公司受国检等影响， 收入及利润同比小幅增长； 2024Q4 利润同比增速较高， 主要是前期计提激励费用加回。 2024 年爱玛电动自行车销售 753.6 万辆， 同比下降 0.9%， 电动摩托车销售 236.9 万辆， 同比下降 11.8%， 电动三轮车销售 55.0 万辆， 同比增长 28.9%， 电动三轮车需求旺盛， 销量增长较快。 2024 年价格战缓解， 利润率提升。2024 年公司毛利率 17.8%， 同比+1.3pct，净利率 9.3%， 同比+0.3pct， 2024Q4 毛利率 19.5%， 同比-0.4pct， 环比+2.7pct， 净利率 10.6%， 同比+1.3pct， 环比+1.7pct。 2024 年毛利率及净利率同比提升， 主要由于 2024 年行业价格战缓解， 公司整体盈利改 善 。 2024 年 公 司 的 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为3.6%/2.6%/3.1%/-1.3% ， 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 同 比 分 别+0.6/+0.3/+0.2/+0.7pct， 销售及管理费用率小幅提升。 产品线丰富， 积极开拓渠道， 有望实现销量及份额提升。 2025 年 2 月爱玛召开 2025 年度经销商峰会， 指明 2025 年发展方向及战略目标。 产品方面推出女性产品线、 科技产品线、 商用车产品线、 三四轮产品线、 精品及服务产品线， 全面覆盖用户需求， 女性产品线 等外观亮眼； 科技产品线Plus 主打高性能、 长续航等特点； 渠道方面， 公司现有终端门店 3 万家， 以旧换新带动行业需求较好， 将积极提升门店数， 并加强经销商管理提升店效， 有望促进销量及市占率提升。 电动三轮车业务有望成为新增长点。 根据华经产业研究院， 2022 年中国电动三轮车销量 1395 万辆， 爱玛产品涵盖休闲三轮、 篷车三轮、 货运三轮等多种品类， 2024 年电动三轮车销售 55 万辆， 同比增长 28.9%， 销量快速提升， 2025 年公司推出高端三轮乐享 CA500 至臻版， 电动三轮产品逐步完善， 加强新品导入终端门店， 电动三轮业务将打开成长空间。 盈利预测与估值： 上调盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 考虑到国内以旧换新补贴带动行业需求提升， 公司积极拓展门店， 销量及盈利有望改善， 上调盈利预测， 预期 25/26/27 年归母净利润为 26.23/31.37/37.26亿元（ 原 25/26/27 年 24.29/28.90/31.89 亿元） ， 每股收益分别为3.04/3.64/4.32 元（原 25/26/27 年 2.82/3.35/3.70 元） ， 对应 PE 分别为 14/12/10 倍， 维持“优于大市” 评级。 风险提示： 政策推进节奏不及预期， 行业价格战， 消费能力疲软， 新车发布及销售不及预期， 库存水平过高

　　爱玛科技(603529) 事件：2025年4月15日，爱玛科技发布2024年年报。2024年公司实现总营收216.06亿元（+2.71%），归母净利润19.88亿元（+5.68%），扣非归母净利润17.92亿元（+1.54%）。单季度来看，2024Q4公司总营收41.42亿元（+15.69%），归母净利润4.34亿元（+34.24%），扣非归母净利润3.45亿元（+8.69%）。 2024年电动自行车业务表现稳健，电动三轮车收入快速增长。1）分产品：2024年公司电动自行车/电动两轮摩托车/电动三轮车/配件销售收入分别为130.37/52.14/19.52/8.47亿元，分别同比+1.50/-10.20/+36.07/+30.79%，其中电动自行车营收稳健增长，电动两轮摩托车受到市场竞争和消费者骑行偏好影响持续承压，电动三轮车收入增速较快主系其需求的加速增长。2）分地区：2024年公司境内/境外收入分别为209.76/2.35亿元，同比+1.92/+3.82%，境外增速表现略优于境内。3）分销售模式：2024年公司经销/直销收入分别为206.41/7.06亿元，分别同比+2.22/+3.72%，均实现平稳增长。 2024Q4净利率较毛利率实现逆势提升，财务费用率涨幅较为明显。1）毛利率：2024Q4公司毛利率达19.53%（-0.42pct），毛利率短期承压。2）净利率：2024Q4公司净利率达10.55%（+1.30pct），净利率较毛利率实现逆势提升主要系投资收益、资产处置收益和其他收益占比的提升。3）费用端：2024Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.91/2.56/4.78/-1.41%，分别同比-0.24/-0.66/-0.08/+1.37pct，其中财务费用率提升主系理财及存款利率同比下降导致公司利息收入减少。 投资建议：行业端，以旧换新政策有望持续推动电动自行车行业更新换代需求，进而助力市场规模扩张。公司端，作为龙头企业之一有望分享行业增长红利，品牌端围绕时尚化、科技化和年轻化提升品牌影响力，产品端从三电升级、引擎技术优化、智能化迭代三方面持续提升竞争力，渠道端持续深化销服一体化。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为26.16/32.07/38.52亿元，对应EPS分别为3.04/3.72/4.47元，当前股价对应PE分别为13.86/11.31/9.41倍。维持“买入”评级。 风险提示：行业政策趋严、投产基地收入不及预期、经销商管理风险、原材料价格波动等。

　　爱玛科技(603529) 投资要点 事件：公司发布24年报，公司实现营业收入216.06亿元，同比+2.71%；实现归母净利润19.88亿元，同比+5.68%。单季度看，24Q4实现营收41.42亿元，同比+15.69%，环比-39.73%；24Q4实现归母净利润4.34亿元，同比+34.24%，环比-27.96%。 电自业务稳健增长，两轮车产品毛利率有所提升。24年公司电自/电摩销量分别为753.61/236.93万辆，同比-0.88%/-11.81%，对应收入分别为130.37/52.14亿元，同比+1.50%/-10.20%，对应单车价格分别为1729.99/2200.46元/辆，同比+2.4%/+1.8%。从毛利率来看，电自毛利率为17.58%，同比+1.01pp，电摩毛利率为17.22%，同比+2.46pp，公司成本管控+产品结构优化效果显著。公司重构产品结构，精准匹配市场需求，推出女性时尚、高端旗舰、复古潮流、乡镇大众及国际市场等多个战略新品，实现产品梯度优化，有望进一步增强两轮产品的盈利能力。 产品结构优化助力公司盈利能力持续向上。24年公司期间费用率为7.94%，同比+1.79pp，销售/管理/研发费用率分别为3.60%/2.56%/3.05%，同比+0.55pp/+0.31pp/+0.25pp，其中，销售费用增加主要系公司加大市场推广与渠道咨询服务支出增加，研发费用增加主要系公司加大研发投入导致折旧摊销费用增加。受益于产品结构优化，公司在费用增加的背景下盈利能力仍保持向上，24年公司毛利率为17.82%，同比+1.31pp，净利率为9.31%，同比+0.3pp；24Q4公司毛利率为19.53%，同比-0.42pp，环比+2.74pp，净利率为10.55%，同比+1.30pp，环比+1.65pp。此外，公司投资活动产生的现金流量净额为-67.83亿元，主要系公司增加了对固定资产、无形资产等的购置，以及新增的投资项目建设投入。 电三轮产品快速放量，大幅现金分红彰显公司实力。24年公司电三轮销量达54.99万辆，同比+28.87%，增速高于两轮车产品。对应收入来看，24年电三轮实现收入19.52亿元，同比+36.07%，单车价格为3549.79元/辆，同比+5.6%。电三轮产品属于高利润率产品，24年毛利率达22.44%，同比+0.84pp，公司积极扩充徐州、兰州的三轮产能，当前徐州、河南、兰州的产能布局全面覆盖东、中、西部市场，后续放量利好公司利润增长。此外，公司24年累计现金分红7.96亿元，分红比例达40.02%，高分红充分彰显公司实力与信心。 盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为26.7/34.5/38.4亿元，未来三年复合增速为24.5%，对应PE分别为14/11/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：电动自行车替换更新不及预期风险，以旧换新补贴力度不及预期风险，原材料价格变化风险等。

　　爱玛科技(603529) 事件：爱玛科技发布2024年年度报告。2024年公司实现收入216.06亿元（同比+2.7%），归母净利润19.88亿元（同比+5.7%），扣非归母净利润17.92亿元（同比+1.5%）；24Q4公司实现收入41.42亿元（+15.7%），归母净利润4.34亿元（+34.2%），扣非归母净利润3.45亿元（+8.7%）。 电动自行车业务稳健增长，电动三轮车业务表现靓丽。分产品看，2024年公司电动自行车/电动两轮摩托车/电动三轮车/配件销售/其他产品分别实现营收130.37/52.14/19.52/8.47/2.97亿元，分别同比+1.5%/-10.2%/+36.1%/+30.8%/+111.2%；其中，电动两轮车（电动自行车+电动两轮摩托车）营收占比85.5%，24年销售990.5万辆（同比-3.7%），单车ASP为1842.5元（同比+1.7%），电动三轮车销售55.5万辆（同比+28.9%），单车ASP为3549.8元（同比+5.6%），表现靓丽。产品方面，公司重构产品结构，推出女性时尚、高端旗舰、复古潮流、乡镇大众以及国际市场等战略新品，实现产品梯度优化，提升市场覆盖率。同时，公司推行“单品旗舰”策略，围绕核心品类打造标杆产品，以差异化的产品优势（如高端配置、智能化技术）吸引目标消费群体，巩固核心市场地位。 盈利能力、营运能力方面持续优化。24年公司销售毛利率为17.8%（同比+1.3pct），分产品看，电动自行车/电动两轮摩托车/电动三轮车/配件销售/其他产品销售毛利率分别为17.6%/17.2%/22.4%/13.6%/16.7%，同比分别+1.0pct/+2.5pct/+0.8pct/-2.1pct/+1.2pct。期间费用方面，24年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.6%/2.6%/3.0%/-1.3%，分别同比+0.6pct/+0.3pct/+0.2pct/+0.7pct。24Q4公司销售毛利率为19.5%（同比+2.7pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为3.9%/2.6%/4.8%/-1.4%，分别同比+0.9pct/+0.3pct/+2.4pct/-0.5pct。营运能力方面，公司24年存货周转天数为14.1天，较23年有所缩短；现金流方面，公司2024年实现经营活动所得现金净额31.66亿元。 科技创新驱动产品竞争力，深化品牌势能提升市场份额。我们预计公司25Q1有望实现销量稳健增长，终端销量及增长预计更快（25Q1或受供应紧张的压制），部分需求或递延至Q2释放。盈利能力方面，我们预计公司发力优化产品结构、发挥规模效应优势，有望持续提升单车ASP及利润率。长期来看，公司有望以技术创新为核心，构建高竞争力产品体系，深化销售服务一体化模式，打造高效运营体系，深化品牌势能提升市场份额，25年有望明显受益于新国标+以旧换新政策增量并持续发展。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为26.4/30.7/34.4亿元，PE分别为13.7X/11.8X/10.5X。 风险因素：消费疲软、行业竞争加剧、新品推广不及预期。

　　公司信息更新报告：2024年龙头经营韧性彰显，2025看好公司超额受益行业贝塔改善

　　爱玛科技(603529) 2024收入、利润维持稳健增长，盈利能力保持稳定，维持“买入”评级 公司2024年实现营业收入216.06亿元（同比+2.71%，下同），归母净利润19.88亿元（+5.68%），扣非净利润17.92亿元（+1.54%），非经常性损益中主要为政府补助项目，计提1.78亿元。2024Q4季度，实现营业收入41.4亿元（+15.7%），归母净利润4.3亿元（+34.2%），扣非净利润3.5亿元（+8.7%）。2025年我们看好公司超额受益于行业贝塔改善，上调2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为26.31/32.73/37.79亿元（2025-2026年原值26.25/32.53亿元），对应EPS3.05/3.80/4.38元，当前股价对应PE为14.2/11.5/9.9倍，公司渠道+产品+品牌竞争力仍强，维持“买入”评级。 单车拆分：2024年电动三轮车销量增速亮眼，产品结构持续改善 2024年公司单车ASP同比持续提升，销量因政策切换下维持平稳，具体拆分看：销量方面，2024全年公司销量1070万台，同比基本持平；其中，电动自行车754万台（-0.88%），电动摩托车237万台（-11.81%），三轮车55万台（+28.87%），电动两轮车因行业政策切换出货量略有下滑，电动三轮车销量增速亮眼。单车ASP及单车利润方面，2024年公司单车ASP为2019元/台（+3.11%），若剔除低价产品（年销24万台）影响，单车ASP同比或有更高提升；单车归母利润为186元/台（+6.1%），产品结构优化下价增逻辑持续兑现。 盈利能力：2024毛、净利率均实现同比提升，费用端控制平稳 公司2024年毛利率17.8%（+1.3pct），期间费用率为7.9%（+1.8pct），销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.6/+0.3/+0.2/+0.7pct；综合影响下2024年净利率9.3%（+0.3pct）。单季度看，2024Q4公司毛利率为19.5%（-0.4pct），净利率10.6%（+1.3pct），维持稳定表现。公司2024年全年公司毛利率同比提升明显，我们预计主系产品结构优化，热销品提价顺利。 2024年龙头彰显经营韧性，2025看好公司超额受益于行业贝塔改善 公司作为电动两轮车行业龙头，于2024年政策切换年份依旧保持稳健经营，龙头经营韧性彰显，展望2025年行业政策暖风频吹，以旧换新逐步细化落地执行或有效刺激行业终端动销；新国标修订后行业低质企业或再度出清，行业份额进一步向龙头集中，我们看好公司超额受益于行业贝塔改善，2025年业绩拐点向上可期。分红方面，2024年度公司合计拟派发现金红利7.96亿元（含税）。本年度公司现金分红（包括2024年半年度已分配的现金红利）比例达40.0%。 风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。